亞洲高收益債券在2019年報升逾10%1，主要受惠於美國國庫券孳息下跌97基點所帶動的價格升幅。鑑於美國十年期國庫券孳息處於1.71%2水平，加上環球經濟展現嫩芽，國庫券孳息大跌的空間顯得有限。因此，亞洲高收益債券在2020年或須依靠新的回報動力。
新增長動力
我們認為在2020年，亞洲高收益債券的回報應主要來自息差收益和適度息差收窄。撰文之時，亞洲高收益債券息差較美國高收益債券闊200基點。亞洲高收益與投資級別債券之間的息差差距亦已擴闊至400基點以上，重回2018年12月的水平。若亞洲經濟前景在2020年靠穩，息差或會收窄。
亞洲經濟放緩的情況暫時似逐步見底。過往一直在環球貿易和製造業方面領先的南韓，出口增長的跌幅在11月收窄，而年初至今的出口量則溫和上升（+0.7%）。韓國的產業通商資源部預料，隨著中美貿易緊張局勢可能降溫，帶動半導體、汽車和石油產品的需求上升，出口將會由2020年第一季起增加。大部份依賴貿易的亞洲經濟體似乎亦會出現類似情況。儘管如此，預期經濟將會以緩慢步伐復甦。
國際貨幣基金組織預料，新興及已發展亞洲市場在2020年將錄得6.0%經濟增長，略高於2019年的5.9%預測增長。預期通脹將會由2.7%微升至3.0%，但除了在印度3等個別國家外, 應不會引起市場憂慮。目前，市場普遍預料亞洲企業盈利可在2020年錄得11%4增長（雖然基數偏低），意味企業基本因素可望改善。這或利好高收益債券，因為它們和股票一樣，明顯受公司基本因素所影響。高收益債券過往與股票的相關性高於其他固定收益領域。見圖1。
如果經濟嫩芽未能發展成更可持續的復甦，而前景亦將再度顯得困難重重，高收益債券的收益特質或會可能因此變得重要，因可望為投資者的資產組合提供一定防守性。
中國成為焦點
隨著經濟在2019年放緩，加上信貸條件收緊，中國在岸債券在年內的違約宗數幾乎再創新高。在撰寫本文時，內地在岸債券的違約總額已達到171億美元6。雖然相對市值4.4萬億美元的中國在岸企業債市而言，違約金額僅屬小數，但已足以令投資者憂慮更多債券可能出現違約。
由於中國佔亞洲高收益債市的比重超過50%，高收益債券投資者不容忽視，更需要駕馭這市場。值得注意的是，我們不應劃一看待所有中國債券。一些財務狀況較佳的發行商可為投資者帶來優秀的息差收益機遇。此外，我們亦察見遭市場非理性恐慌抛售的債券投資機會。駕馭這市場的關鍵，在於透過嚴格的「由下而上」信貸研究以去蕪存菁。
舉例來說，從行業來看，能源、消費和零售企業在2019年的槓桿水平增加，但中國高收益房地產業的槓桿水平卻大致穩定7，部份源於國家發展和改革委員會（發改委）在2019年7月實施管制措施，規定新發行的離岸債券只能作再融資用途。此舉有助抑制進取的土地收購，從而穩定信貸基本因素。
我們預料較大型（增長正在放緩）與較小型（積極進取）房地產發展商之間的表現分歧將會延續。內地在2019年推行房屋管制措施，令房地產銷售和現金流受壓。較大型發展商的流動資金和土地儲備充裕，可用作融資抵押，因此應該較容易取得資金。
此外，中國高收益房地產公司的盈利可見度較高，因此比出現越來越多財困事件的高收益地方政府融資平台較具吸引力，後者因出現越來越多財困事件而備受注目。因此，在涉足這領域時，投資者需要嚴格挑選，同時審慎評估內地政府是否願意支持陷入財困的地方政府融資平台。
中國以外市場
雖然中國傳出負面消息，但亞洲高收益債市在2019年的整體違約率仍然偏低（1%），而且低於拉丁美洲（1.6%）和中東（1.6%）8。儘管如此，預料亞洲高收益債券違約率將於2020年升至2.3%至4.5%之間9，但亞洲的債券條款質素仍然高於其他地區，令我們稍感安心。見圖2。
在中國以外，我們在印尼高收益非資源領域察見機遇，例如是公用事業和房地產公司。有關行業可望受惠於總統佐科 (Joko Widodo)鞏固執政聯盟的地位及推行更多改革。雖然目前煤炭／商品價格偏低或拖累資源產業，但我們將把握機會，投資於我們認為被市場過度抛售的公司。
印度方面，經濟放緩幅度較預期顯著，加上在岸流動性收緊，應會令當地企業的財政狀況受壓。但是，全球的環境、社會及管治（ESG）基金對綠色或注重環保的發行商所發行的債券需求日增。再者，印度已訂立目標把可再生能源發電量提升一倍以上，因此當地另類能源企業發行的債券應會增加。我們因而看見印度可再生能源企業的外幣債券發行量，由2018年完全沒有發行，增加至2019年的34億美元11。
整體而言，綜觀亞洲高收益債券領域，我們偏好B級債券多於BB級債券，因為前者的孳息較高，而且估值較吸引。
市場韌力猶在
雖然環球經濟呈現嫩芽，但現時斷言前景一片光明實屬言之尚早。融資能力的差異，可能會令實力較弱的債券發行商受壓。
在 2020年固定收益市場展望中, 我們注意到估值吸引和供應動態利好，可繼續為亞洲高收益債券帶來支持 - 預料在2020年，亞洲美元高收益企業債券的總發行量將下跌33%12。在低息環境下，投資者對債券息差收益的需求殷切，是另一個利好亞洲高收益債券的重要因素。只要嚴謹挑選信貸，便可望在2020年繼續從亞洲高收益債券賺取可觀的風險調整後回報。