概括
「整體大於部分之和」——亞里士多德
亞里士多德的名句道出了成功投資策略的精髓，並確認了一個事實，就是相對於各單獨部分相加起來的總貢獻，綜合元素的總效應往往產生更出色的結果。
這種整體觀念意識到各部分之間互相影響的價值，因此從本質上與多元因子投資的原則相呼應。此外，更普遍而言，這個觀點亦構成分散投資概念的基礎，而面對目前的環境，分散投資在投資組合中應獲得更大關注。
集中風險浮現
金融市場在2023年上半年經歷動盪，其特點是一系列觸目的事件，包括人工智能帶動科技股急升，商品及加密貨幣市場波動，甚至是令人聯想到雷曼兄弟倒閉的嚴重銀行業崩潰事件。然而，這段時期與別不同之處是利率持續上升，這與2022年的市場環境大相逕庭。
儘管環境充滿挑戰，但按MSCI所有國家世界指數計算，全球股市仍上升約14%。1 然而，在此輪升勢中，個別行業的價值升幅相當集中。如圖1所示，某程度上由ChatGPT等科技進步帶動的人工智能熱潮刺激蘋果、微軟、Alphabet（Google母公司）、亞馬遜及Netflix等「科技巨擘」的股價錄得35%至50%的巨大升幅。
值得注意的是，Meta及特斯拉的價值已上升了一倍多，而半導體晶片的需求在人工智能應用的帶動下急升，導致輝達的股價驚人地飆升了185%，一度將其推向市值1萬億美元以上的美國公司的行列。
圖1：七大科技巨擘主導升勢
這輪由巨型股主導市場的趨勢顯著放大了股市的集中風險。因此，市場的集中特性導致與市場相關的風險水平上升。
我們能夠運用有效股票數目的概念來量化市場的集中程度。這項指標提供了衡量指數集中度的簡單標準，範圍介乎1（表示指數完全集中於單一股票）至N，代表著指數的成份股總數。有效成份股數目少表示指數的集中度高。
值得注意的是，如圖2所示，標普500指數的有效公司數目自2018年3月以來持續下降，到2023年6月達至前所未見的低位，僅有60隻有效股票。此數目遠低於科網股泡沫時期創下的96隻成份股的疫前低位，反映了指數的多元化程度下降，並凸顯了仔細評估集中風險的迫切需要。
圖2：有效股票數目創下歷史新低
意識到集中風險後，市值指數供應商採取了行動。例如，全球第五大交易所買賣基金（ETF）景順QQQ信託（QQQ）的基礎指數納斯達克100指數在7月24日進行了特別再平衡。
這次再平衡旨在解決該指數過度集中的問題，尤其是微軟、蘋果、輝達、亞馬遜、特斯拉、Meta Platforms及Alphabet這「七大科技巨擘」造成的問題，這些公司截至2023年6月合共佔該指數近55%。
特別再平衡並未剔除或納入證券，相反，其專注於降低最大成份股在指數的集中度。此舉提醒投資者過份依賴少數領漲股票所帶來的風險。
分散投資的持久重要性
正如馬可維茲（Harry Markowitz）的名句「分散投資是唯一的免費午餐」所提倡，分散投資在管理風險及優化投資組合表現方面發揮著關鍵作用。1952年，馬可維茲的論文《投資組合選擇》﹙Portfolio Selection﹚2 徹底改變了投資組合管理領域，奠定了現代投資組合理論的基礎。他的見解強調將相關性較低的證券納入投資組合，以在既定風險水平下實現回報最大化的目標。馬可維茲的開創性公式使投資者能夠在數學上平衡風險承受能力及回報預期，最終構建最佳的投資組合。
雖然分散投資的好處早已在各股票及資產類別中備受認可，但此概念超越了股票及資產類別的界限。隨著默頓﹙Robert C. Merton﹚的跨期資本資產定價模型（ICAPM）3 等金融文獻及理論框架）的發展，分散投資的焦點轉為各因子之間的多樣性。這種演化促成了多元因子投資的誕生，使投資者能夠享受因子曝險的好處，同時減低相對於基準指數的整體偏差。
多元因子股票投資策略的重點在於選擇彼此相關性較低的因子，確保投資組合的多樣性得以提升，同時降低其潛在風險。我們在圖3及圖4列出了一組完善的風險溢價因子（使用經我們擴展的定義）。這些因子構成了多組股票回報推動因素（圖3），而正如圖4的因子回報3年滾動平均成對相關性顯示，各因子之間的相關性不高。
圖3︰因子回報的3年滾動成對相關性
圖4︰因子回報的3年滾動平均成對相關性
針對單一因子的週期性來增加穩健性
價值、質素、動力及低波幅等因子提供與別不同的回報特性，使投資者能夠捕捉更廣泛的市場趨勢。雖然我們預計，如圖5所示，各個單一超額回報因子均能夠產生長期回報，但我們亦必須注意，它們有可能在短期內呈現週期性的表現。然而，由於這些因子受經濟週期影響的程度截然不同，它們的短期回報不會同步移動。圖6。
透過廣泛涵蓋週期性、防守性及動態因子，全面的多元因子策略能夠從分散投資中受惠，從而參與各個單一因子的長期領先表現，同時減少與每個因子相關的週期性。採用多元因子策略的投資者不僅可以涉獵各種投資主題，更可以減低依賴單一因子而產生的集中風險。此方法能夠發揮因子投資的好處，同時有效管理相對於基準指數的偏差。
圖5：單一因子的長期表現
圖6：多元因子的長期表現
透過多元因子策略捕捉分散投資的好處
面對當前的市場環境，由特定主題推動的集中升勢可能導致市場更為脆弱，因此透過多元因子股票投資來實現分散投資變得至關重要。結合亞里士多德的智慧、馬可維茲的洞察以及對市場形勢的全面理解，投資者可以構建能夠捕捉分散投資優勢的投資組合，並為長遠成功作好部署。
透過採取多元化的方針，投資者能夠應對不確定性、減低風險，並在追求可持續回報的過程中充分發揮投資策略的潛力。
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資料來源:
1 截至2023年6月
2 Markowitz, H. (1952)。《投資組合選擇》﹙Portfolio Selection﹚。Journal of Finance, 7(1), 77–91。
3 Merton, Robert C.「跨期資本資產定價模型」﹙An Intertemporal Capital Asset Pricing Model﹚。Econometrica 41, no. 5 (September 1973): 867–887。﹙連續時間金融第15章。﹚
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